איך לגייס כסף לסטארטאפ

מאת פול גרהם · תרגום לעברית: עמיחי היינס

(מאמר זה נועד להיות סיכום מלא של אפשרויות גיוס ליזמים של חברות סטארטאפ. בעצם אנחנו משתמשים בתכנית קוד-פתוח ומפרסמים את העיקר ממה שאנחנו אומרים ליזמים בקשר לגיוס ב - Y Combinator.)

גיוס הון עובד כמו הילוכים. סטארטאפ טיפוסיעובר כמה סבבי גיוס כסף, ובכל סבב אתה רוצה לקחת בדיוק מספיק כסף כדי להגיע למהירות בה תוכל לעבור להילוך הבא.

מעטים הסטארטאפים שמצליחים לעשות זאת נכון. רבים מקבלים מעט מידי כסף. מקצתם מקבלים יותר מידי כסף, שזה כמו לנסות להתחיל לנסוע בהילוך שלישי.

אני חושב שזה יעזור ליזמים להבין את תהליך הגיוס טוב יותר - לא רק את המכניזם של זה, אלא מה חושבים המשקיעים. הופתעתי לאחרונה כשנוכחתי לגלות שכל הבעיות החמורות שנתקלנו בהן בסטארטאפ שלנו היו לא בגלל המתחרים, אלא בגלל המשקיעים. להתמודד עם מתחרים היה קל בהשוואה.

אני לא מתכוון להציע שהמשקיעים שלנו היו רק מעמסה. הם היו לנו לעזר בניהול משא ומתן על עסקאות למשל. אני מתכוון שקונפליקטים עם משקיעים הם נבזיים במיוחד. מתחרים מחטיפים לך בוקס בפנים, אך משקיעים תופשים אותך בביצים.

מסתבר שמצבנו לא היה יוצא דופן. ואם בעיות עם משקיעים הם אחד הסיכונים הגדולים ביותר של סטארטאפ, ניהולם הוא אחד הכישורים החשובים ביותר שיזם צריך ללמוד.

בואו נדבר תחילה על חמשת המקורות של מימון לסטארטאפ. ואז נעקוב אחרי חיי סטארטאפ היפוטתי (ובר מזל עד מאד) תוך כדי מעבר ההילוכים שלו בסבבי הגיוס השונים.

חברים ומשפחה

רבים מהסטארטאפים מקבלים את ההון ההתחלתי מחברים ומשפחה. Excite עשו זאת למשל: אחרי שהיזמים סיימו את לימודיהם באוניברסיטה, הם לוו $15,000 מההורים שלהם כדי להקים חברה. בעזרת כמה עבודות חלקיות הם החזיקו מעמד 18 חודשים.

אם חבריך או משפחתך עשירים במקרה, הקו מטשטש ביניהם למשקיעים המלאכים. ב- Viaweb קיבלנו את ה-$10,000 הראשונים מחברנו ג’וליאן, אך הוא היה עשיר מספיק כך שקשה להגיד אם הוא צריך להיות מסווג כחבר או כמלאך. הוא גם היה עורך דין, מה שהיה נפלא, כי משמעו של דבר שלא היינו צריכים לשלם חשבונות עורכי דין מתוך אותו סכום ראשוני קטן.

היתרון בגיוס כסף מחברים ומשפחה הוא שקל למצוא אותם. אתה כבר מכיר אותם. יש שלושה חסרונות עיקריים: אתה מערבב את העסקים שלך עם חייך האישיים; קרוב לוודאי שהם לא יהיו מקושרים טוב כמו מלאכים או קרנות הון סיכון; ויכול להיות שהם לא נחשבים משקיעים מאושרים, מה שיכול לסבך את העניינים מאוחר יותר.

ה- SEC מגדירה “משקיע מאושר” כמישהו שיש לו יותר ממליון דולר בנכסים נזילים אוהכנסה של יותר מ $200,000 בשנה. העומס הרגולטורי נמוך בהרבה אם כל בעלי המניות של החברה הם משקיעים מאושרים. ברגע שאתה לוקח כסף מהציבור הכללי אתה מוגבל יותר במה שאתה יכול לעשות. [1]

חיי סטארטאפ יהיו מסובכים יותר, משפטית, אם מי מהמשקיעים הוא לא מאושר. בהנפקה ראשונית, זה לא רק עניין של הוצאה נוספת, אלא יכול לשנות את התוצאה. עורך דין ששאלתי לגבי זה אמר:

כשחברה הופכת להיות ציבורית, ה-SEC יבחן באופן יסודי את כל ההנפקות הקודמות של מניות של החברה וידרוש שהיא תפעל מיידית לתקן כל הפרות בעבר של חוק ניירות הערך. פעולות תיקון שכאלה יכולות לעכב, להקפיא או אפילו להרוג הנפקה ראשונה לציבור.

כמובן שהסיכויים שכל סטארטאפ שהוא יגיע להנפקה לציבור הם קטנים. אך לא כל כך קטנים כפי הנראה. רבים מהסטארטאפים שהגיעו להנפקה לציבור לא נראו כאילו זה סביר עבורם בהתחלה. (מי יכול היה לנחש שהחברה שווזניאק וג’ובס הקימו בזמנם הפנוי שעסקה במכירת תכניות למיקרו-מחשבים תהפוך לאחת ההנפקות הגדולות בעשור?) רוב הערך של סטארטאפ מורכב מאותו שבריר סיכוי מוכפל בתוצאה הענקית.

זה לא בגלל שהם לא היו משקיעים מאושרים שלא ביקשתי כסף מהורי בתור השקעת גרעין (seed money). כשתחלנו את Viaweb, לא הכרתי את המושג של משקיע מאושר, ולא עצרתי לחשוב על הערך של הקשרים של משקיעים. הסיבה שלא לקחתי כסף מהורי היתה שלא רציתי שהם יפסידו אותו.

ייעוץ

דרך ניספת לממן סטארטאפ היא לקחת עבודה. העבודה הטובה ביותר היא פרוייקט ייעוץ בו אתה יכול לבנות איזה תכנה שתרצה כדי למכור כסטארטאפ. אז תוכל בהדרגה להפוך את עצמך מחברת ייעוץ לחברת מוצרים, ולתת ללקוחות שלך לשלם עבור הוצאות הפיתוח.

זאת תכנית טובה למישהו עם ילדים, כי היא מוציאה את רוב הסיכון מלהקים סטארטאפ. לעולם לא צריך להיות זמן ללא הכנסות. יש בדרך כלל פרופורציה בין סיכון וסיכוי, כך שאתה צריך לצפות שתכנית שחותכת את הסיכון של הקמת סטארטאפ לחתוך גם את ההחזר הממוצע. במקרה זה, אתה מחליף סיכון פיננסי מוקטן בעבור סיכון גדול יותר שהחברה שלך לא תצליח כסטארטאפ.

אך האם אין חברת היעוץ בעצמה סטארטאפ? לא, לא בהכרח. חברה צריכה להיות יותר מקטנה ושנוסדה לאחרונה על מנת להיות סטארטאפ. ישנם מיליוני עסקים קטנים באמריקה, אך רק כמה אלפים הם סטארטאפים. כדי להיות סטארטאפ חברה צריכה להיות חברת מוצרים, לא חברת שרותים. בכך אני לא מתכוון שהיא צריכה לייצר משהו פיזי, אלא שהיא צריכה שיהיה לה דבר אחד שהיא מוכרת להרבה אנשים, במקום לעשות עבודה לפי הזמנה לכל לקוח בנפרד. עבודה בהתאמה אישית לא ניתנת להכפלה. כדי להיות סטארטאפ עליך להיות הלהקה שמוכרת מיליוני עותקים משיריה, לא הלהקה שמתפרנסת מהופעות בחתונות ובר מצוות.

הבעיה בייעוץ היא שללקוחות יש הרגל מוזר, הם מתקשרים אליך בטלפון. רוב הסטארטאפים פועלים קרוב לסף הכישלון, והסחת הדעת שבצורך בטיפול בלקוחות יכולה להיות מספיקה כדי לדחוף אותך מעבר לקצה. בייחוד אם יש לך מתחרים שמצליחים לעבוד במשרה מלאה על להיות רק סטארטאפ.

כך שעליך להיות בעל משמעת עצמית גבוהה אם אתה בוחר במסלול של ייעוץ. אתה צריך לפעול בהחלטיות על מנת למנוע מחברתך מלהפוך ל “עץ עשב”, שתלויה בהכנסה הקלה אך בעלת שוליים צרים של רווח זו. [2]

אכן, הסכנה הגדולה ביותר בייעוץ יכולה להיות שזה נותן לך תירוץ לכישלון. בסטארטאפ, כמו באוניברסיטה, רוב מה שבסופו של דבר מניע אותך הם הציפיות של המשפחה והחברים שלך. ברגע שתקים סטארטאפ ותספר לכולם שזה מה שאתה עושה, אתה במסלול שמסומן “התעשר או היכשל.” עכשיו אתה חייב להתעשר או שנכשלת.

פחד מפני כשלון הוא כח חזק מאד. בדרך כלל הוא מונע מאנשים מלהתחיל דברים, אך ברגע שפרסמת איזו שהיא שאיפה מוגדרת, הוא משנה כיוון ומתחיל לעבוד בעדך. אני חושב שזו חתיכת ג’יוג’יטסו די מחוכמת לכוון את הכח הזה שאין לעמוד בפניו כנגד המטרה הכמעט בלתי ניתנת להזזה של להיות עשיר. היא לא תניע אותך אם השאיפה המוצהרת שלך היא רק להקים חברת יעוץ שברבות הימים תהפוך אותה לסטארטאפ.

יתרון שיש ליעוץ, כדרך לפתח מוצר, היא שאתה יודע שאתה מייצר משהו שלפחות לקוח אחד רוצה. אך אם יש לך את מה שדרוש להקים סטארטאפ צריך שיהיה לך מספיק חזון כדי להמנע מהקביים הללו.

משקיעים מלאכים

מלאכים הם אנשים פרטיים עשירים. השימוש במילה נעשה לראשונה לתאור של תומכים במחזות בברודווי, אך כיום מיושם על משקיעים פרטיים באופן כללי. מלאכים שעשו את כספם בתחום טכנולוגי עדיפים, משתי סיבות: הם מבינים את המצב שלך, והם מקור של קשרים ועצות.

הקשרים והעצות יכולים להיות חשובים יותר מהכסף. כש- del.icio.us קיבלה כסף ממשקיעים, הם קיבלו כסף, בין היתר מטים אורילי (Tim O’Reilly). הסכום שהוא שם היה קטן בהשוואה לסכומים שהשקיעו קרנות ההון סיכון שהובילו את הסיבוב, אך טים הוא בחור חכם ובעל השפעה וזה כדאי שהוא יהיה בעדך.

אתה יכול לעשות כרצונך בכספי יעוץ או כסף מחברים ומשפחה. עם מלאכים אנו מדברים על הון סיכון ממש, כך שהגיע הזמן להציג את המושג של אסטרטגיית יציאה. צעירים המתעתדים להיות יזמים מופתעים בדרך כלל שמשקיעים מצפים מהם למכור את החברה או להנפיק אותה לציבור. הסיבה היא שהמשקיעים צריכים לקבל את כספם בחזרה. הם ישקלו השקעה רק בחברות שיש להן אסטרטגיית יציאה - זאת אומרת חברות שניתן למכור או להנפיק בבורסה.

זה לא כל כך אנוכי כמו שזה נשמע. יש מספר קטן של חברות טכנולוגיה גדולות פרטיות. אלו שלא נכשלות, רובן ככולן, נקנות או מונפקות לציבור. הסיבה היא שעובדים הם גם משקיעים - של זמנם - והם רוצים באותה מידה להרוויח כסף. אם המתחרים שלך מציעים לעובדים אופציות על מניות שיאפשרו להם את הסיכוי להתעשר, בעוד אתה מבהיר להם שאתה רוצה להישאר חברה פרטית, המתחרים שלך יקבלו את העובדים הטובים ביותר. כך שהעיקרון של “יציאה” הוא לא משהו שפשוט נכפה על סטארטאפים על ידי משקיעים, אלא חלק ממשמעותו של סטארטאפ.

מושג נוסף שצריך להציג עכשיו הוא שווי (Valuation). כשמישהו קונה מניות בחברה, משתמע מזה השווי של החברה. אם מישהו משלם $20,000 בעבור 10% מהחברה, החברה באופן תיאורטי שווה $200,000. אני אומר “בתיאוריה” כי בשלבי השקעה מוקדמים, שווי הוא וודו. כשהחברה מתבססת יותר, השווי שלה מתקרב לשווי שוק אמיתי. אך בסטארטאפ שאך נוסד, השווי הוא פשוט תוצר לוואי של התרומה של כל אחד מהמעורבים.

סטארטאפים בדרך כלל “משלמים” למשקיעים שיעזרו לחברה באופן כלשהו באמצעות כך שהם מאפשרים להם להשקיע בשווי נמוך. אם היה לי סטארטאפ וסטיב ג’ובס היה רוצה להשקיע בו, הייתי נותן לו את המניות תמורת $10, פשוט כדי שאוכל להתפאר בכך שהוא משקיע בסטארטאפ. לרוע המזל, זה לא פרקטי (וגם לא חוקי) לשנות את השווי של החברה למעלה ולמטה לכל משקיע. השווי של סטארטאפים אמור לעלות עם הזמן. כך שאם אתה מתכוון למכור מניות זולות למלאכים חשובים, עשה זאת מוקדם, כשזה אך טבעי שהשווי של החברה נמוך.

ישנם מלאכים המאחדים כוחות בקבוצות משקיעים. בכל איזור בו אנשים מקימים סטארטאפיםיש קבוצה אחת או יותר של משקיעים כאלה. בבוסטון, הגדולה שבהן היא המלאכים הכללים- Common Angels. בעמק הסיליקון זאת להקת המלאכים Band of Angels. אתה יכול לאתר קבוצות בסמוך אליך באמצעות ה- Angel Capital Association.

כמה קבוצות משקיעים גובות כסף ממך בעבור האפשרות להציג בפניהם את הרעיון שלך. אין צורך לאמר שאתה לא צריך לעשות זאת לעולם.

אחת הסכנות בלקחת כסף ממלאכים בודדים לעומת דרך קבוצות מלאכים או קרנות השקעה, היא שיש להם פחות מוניטין להגן עליו. קרן הון סיכון ידועה ומפורסמת לא תדפוק אותך באופן כל כך מקומם כי יזמים אחרים ימנעו מהם אם השמועה נפוצה. עם מלאכים פרטיים אין לך את ההגנה הזאת, כפי שגילינו לצערנו בסטארטאפ שלנו. ברוב חיי הסטארטאפים מגיעים לנקודה בה אתה נתון לרחמי המשקיעים - כשנגמר לך הכסף והדרך היחידה להשיג עוד היא דרך המשקיעים הקיימים. כשנקלענו לצרה שכזאת, המשקיעים שלנו ניצלו זאת בצורה שקרן הון סיכון ידועה היתה נמנעת כניראה מלעשות.

למלאכים יש מאידך יתרון תואם: הם לא כפופים לכל החוקים המגבילים שיש לחברות הון סיכון. וכך הם יכולים למשל לאפשר ליזמים להרוויח כסף באופן חלקי בסבב גיוס על ידי מכירת חלק ממניותיהם ישירות למשקיעים. אני חושב שזה יהפוך לשכיח יותר; היזם הממוצע להוט לעשות זאת, ומכירת מניות בשווי של נניח חצי מליון דולר לא יגרום, כפי שקרנות ההון סיכון חוששות, ליזמים להיות פחות מחוייבים לעסק.

אותם מלאכים שניסו לדפוק אותנו איפשרו לנו לעשות זאת, כך שבסך הכל אני אסיר תודה במקום להיות כועס. (כפי שזה במשפחות, יחסים בין יזמים למשקיעים יכולים להיות מסובכים.)

הדרך הטובה ביותר למצוא מלאכים היא דרך הפניות והכרות אישית. אתה יכול לנסות להתקשר לקבוצות מלאכים בסביבתך ללא הכרות מוקדמת, אך מלאכים מכו קרנות, יקדישו יותר תשומת לב לעסקאות שהומלצו להם על ידי מישהו שהם מעריכים.

תנאי העסקה עם מלאכים מאד מגוונים. אין אף תקן מקובל, לפעמים תנאי ההסכם עם מלאכים מפחידים כמו של קרנות הון סיכון. מלאכים אחרים, בעיקר בשלבים הראשוניים, ישקיעו על סמך הסכם בן שני עמודים.

מלאכים המשקיעים לעיתים רחוקות עלולים לא לדעת בעצמם אלו תנאים הם רוצים. הם פשוט רוצים להשקיע בסטארטאפ הזה. איזה הגנה נגד דילול הם רוצים? באמת שאין להם מושג. במקרים כאלה התנאים של העיסקה נוטים להיות מקריים: המלאך מבקש מעורך הדין שלו ליצור הסכם פשוט, והתנאים בסופו של דבר הם מה שעורך הדין חושב לפשוטים. בדרך כלל משמעותו של דבר זה בפועל הוא שעורך הדין משתמש במה שהוא מוצא אצלו בחברה. (מעט מאד מסמכים משפטיים נכתבים מהיסוד.)

ערמות המסמכים ה”סטנדרטיים” הללו הם בעיה עבור סטארטאפים קטנים, כי הם נוטים לגדול לתוך המכלול של כל המסמכים הקודמים. אני יודע על חברת סטארטאפ אחת שקיבלה ממשקיע מלאך את שווה הערך ללחיצת יד של רבע טון: אחרי שהחליט להשקיע, המלאך הציג בפניהם מסמך בן 70 עמודים. לסטארטאפ לא היה כסף לשלם לעורך דין אפילו כדי לקרוא את המסמך, שלא לדבר על לעזור במשא ומתן על התנאים, כך שהעיסקה נפלה.

פתרון אפשרי אחד לבעיה יכול להיות לתת לעורך הדין של הסטארטאפ לייצר את ההסכם, במקום עורך הדין של המלאך. כמה מלאכים ירתעו מהצעה זאת, אך אחרים יברכו על כך.

מלאכים לא מנוסים יקבלו רגלים קרות בדרך כלל כשמגיע הזמן לכתוב את הצ’ק הגדול ההוא. בסטארטאפ שלנו, אחד משני המלאכים בסבב הגיוס הראשון עיכב את התשלום במשך חודשים רבים, ועשה זאת רק אחרי נדנודים רבים מטעם עורך הדין שלנו, שהיה למרבה המזל גם עורך הדין שלו.

זה ברור למה משקיעים מתעכבים. להשקיע בסטארטאפ זה מסוכן! כשחברה קיימת רק חודשיים, כל יום שתחכה נותן לך עוד 1.7% נתונים לגבי המסלול הבליסטי שלהם. אך המשקיע כבר קיבל פיצוי בעבור הסיכון שהוא לוקח על עצמו במחיר הנמוך של המניה, כך שזה לא הוגן לדחות.

הוגן או לא, משקיעים יעשו זאת אם תאפשר להם. אפילו קרנות עושות זאת. ועכובים בהשקעות הן הסחת דעת רצינית ליזמים, שאמורים לעבוד על החברה שלהם, לא לדאוג לגבי משקיעים. מה יכול סטארטאפ לעשות? עם משקיעים כמו גם עם רוכשים, המנוף היחיד שיש לך הוא תחרות. אם משקיע יודע שיש לך משקיעים נוספים ממתינים בתור, הוא יהיה להוט יותר לסגור - ולא רק מפני שהוא יהיה מודאג מהאפשרות של לאבד את העסקה, אלא מפני שאם משקיעים אחרים מעוניינים , אתה כניראה שווה את ההשקעה. זה אותו דבר לגבי רכישה. אף אחד לא מעוניין לקנות אותך עד שמישהו אחר רוצה לקנות אותך, ואז כולם רוצים לקנות אותך.

המפתח לסגירת עסקאות הוא לעולם לא להפסיק לחפש חלופות. כשמשקיע אומר שהוא רוצה להשקיע בך, או כשרוכש אומר שהוא רוצה לרכוש אותך, אל תאמין לזה עד שתקבל את הצ’ק. הנטיה הטבעית שלך כשמשקיע אומר כן תהיה להרגע ולחזור לפיתוח התכנה. אך בעצם, אתה לא יכול; אתה חייב להמשיך לחפש עוד משקיעים, ולו רק על מנת לגרום לנוכחי לפעול. [4]

חברות השקעה בשלב הנבט -Seed

חברות השקעה בשלב הנבט דומות למלאכים בכך שהן משקיעות סכומים קטנים באופן יחסי בשלבים מוקדמים, אך הן כמו קרנות בכך שהן חברות שעושות את זה כעסק ולא אנשים פרטיים שעושים זאת כהשקעה מזדמנת מהצד.

עד עכשיו, כמעט כל חברות הנבט היו מה שנקרא “חממות”, כך ש- Y Combinator נקרא כך גם הוא, למראת שהדבר היחיד המשותף לנו ולחממות הוא שאנו משקיעים בשלבים המוקדמים ביותר.

לפי אגודת חממות העסקים הלאומית של ארה”ב יש שם בערך 800 חממות. זה מספר יוצא מהכלל, כי אני מכיר יזמים של הרבה סטארטאפים, ואני לא מצליח לחשוב על אחד שהתחיל החממה.

מהיא חממה? אני לא בטוח עדיין בעצמי. התכונה המאפיינת נראית שאתה עובד בשטח שלהם. מכאן נובע השם “חממה”. בכל שאר התחומים יש שונות גדולה ביניהם. בקצה אחד של הספקטרום יש פרוייקטים בהם עיר מקבלת מימון מהממשלה על מנת לשפץ בניין ריק ולהפוך אותו ל-”חממה טכנולוגית”, כאילו שמחסור בשטחי משרד מהסוג הנכון היא הסיבה היחידה שמנעה מהעיר עד עכשיו מלהפוך למוקד של סטארטאפים. בקצה השני של הספקטרום יש מקומות כמו Idealab, שמייצר רעיונות לסטארטאפים חדשים באופן פנימי ומגייס אנשים לעבוד עליהם.

חממות הבועה הקלאסיות, שרובן כניראה מתו זה מכבר, היו כמו קרנות הון סיכון מלבד העובדה שהן מילאו תפקיד גדול בהרבה בסטארטאפים שהם מימנו. בנוסף על עבודה בשטח שלהן, היית אמור להשתמש בצוות המשרד שלהם, עורכי דין, רואי חשבון, וכו’.

בעוד שחממות נוטות (או נטו) להפעיל יותר שליטה מקרנות, Y Combinator מפעילה פחות. אנו מספקים רק את ההון ההתחלתי, עצות והכרויות. אנו לא מעוניינים בשום שליטה על הסטארטאפים שאנו מממנים. ואנו סבורים שעדיף לסטארטאפים אם הם יפעלו מתוך השטח שלהם, אפילו אם הוא מבורדק, מאשר מהמשרדים של המשקיעים שלהם. כך שזה מציק שממשיכים לקרוא לנו “חממה”, אך כניראה בלתי נמנע, כי יש רק אחד מאיתנו בינתיים ועדיין אין מילה למה שאנחנו. אם חייבים לקרוא לנו בשם, השם הברור מאליו יהיה “excubator” (במקום במילה האנגלית לחממה - “Incubator”) (ניתן לסלוח לשם ולקבל אותו בהבנה אם מתייחסים למשמעותו כמאפשר לאנשים להימלט מהקיוביקל.)

בגלל שחברות נבט הן חברות ולא אנשים פרטיים, קל יותר להגיע אליהן מאשר למלאכים. פשוט גש לאתר האינטרנט שלהם ושלח להם דואל. החשיבות של הכרויות אישיות משתנה, אך היא פחותה מאצל מלאכים וקרנות.

משמעות העובדה שחברות נבט הן חברות היא שתהליך ההשקעה יותר סטנדרטי. (זה נכון בדרך כלל גם לגבי קבוצות מלאכים.) לחברות נבט יהיו בדרך כלל תנאי עסקה קבועים בהן הם ישתמשו בכל סטארטאפ שהם ישקיעו בו. העובדה שתנאי העסקה הם סטנדרטיים לא מבטיחה שהם עדיפים לך, אך אם סטארטאפים אחרים חתמו על הסכמים זהים והדברים הסתדרו להם טוב, זה סימן שהתנאים סבירים.

חברות נבט שונות ממלאכים וקרנות בכך שהן משקיעות אך ורק בשלבים המוקדמים ביותר - בדרך כלל כשהחברה היא רק רעיון. מלאכים ואפילו קרנות עושות זאת לפעמים, אך הם גם משקיעים בשלבים מאוחרים יותר.

הבעיות הן שונות בשלבים המוקדמים. למשל, בכמה חודשים הראשונים סטארטאפ עשוי להגדיר לגמרי מחדש את הרעיון שלו. כך שלחברת נבט בדרך כלל פחות חשוב הרעיון מאשר האנשים. זה נכון לגבי כל השקעות הון הסיכון, אך זה במיוחד כך בשלב הנבט.

כמו קרנות, אחד היתרונות של חברות נבט הוא העצות שהן מציעות. אך בגלל שחברות נבט פועלות בשלבים מוקדמים יותר, הן צריכות לתת עצות מסוג אחר. למשל, חברת נבט צריכה להיות מסוגלת לת עצה לגבי צורת הגישה לקרן הון סיכון, מה שקרנות כמובן לא צריכות לעשות; בעוד שקרנות אמורות להיות מסוגלות לתת עצות לגבי תהליך גיוס “צוות ניהולי” מה שלא רלוונטי בשלב הנבט.

בשלבים המוקדמים ביותר, רוב הבעיות הן טכניות, כך שחברת נבט צריכה להיות מסוגלת לעזור בעיות טכניות בנוסף לבעיות עסקיות.

חברות נבט ומשקיעים מלאכים רוצים באופן כללי להשקיע בשלבים המוקדמים של הסטארטאפ, ואז להעביר אותם לידי קרנות הון הסיכון לסיבוב הבא. מידי פעם סטארטאפים עוברים משלב גיוס הנבט ישירות לרכישה, ואני צופה שזה יהפוך לשכיח יותר.

גוגל פועלת בכיוון זה באופן אגרסיבי למדי, וכעת גם יאהו. שתי החברות מתחרות ישירות מול קרנות הון הסיכון. וזה מהלך חכם. למה להמתין שסבבי השקעות נוספים שידחפו את המחיר של סטארטאפים למעלה? כשסטארטאפ מגיע לנקודה בה יש לקרנות מספיק מידע על מנת להשקיע בו, לרוכש אמור להיות מספיק ידע על מנת לרכוש אותו. יותר מידע בעצם; בעזרת העומק הטכנולוגי שלהן, החברות הרוכשות אמורות להיות טובות יותר במציאת הסטארטאפים המבטיחים מאשר הקרנות.

קרנות הון סיכון

קרנות הן כמו חברות נבט בכך שהן בעצם חברות, אך הן משקיעות כספים של אנשים אחרים, וכמויות גדולות בהרבה. השקעה ממוצעת של קרן הון סיכון היא של כמה מיליוני דולר. כך שהם נוטים להיות בשלבים מאוחרים יותר בחיי סטארטאפ, קשים יותר להשגה, ומגיעים עם תנאים קשוחים יותר.

המושג “משקיע הון סיכון” מיוחס לפעמים באופן חופשי לכל משקיע, אך יש הבדל חד בין קרן הון סיכון ומשקיעים אחרים: חברות הון סיכון מאורגנות כקרנות, באופן דומה למדי לקרנות גידור או קרנות נאמנות. מנהלי הקרן, הנקראים “שותפים כלליים” מקבלים בערך 2% מהקרן כל שנה כעמלת ניהול, בנוסף לבערך 20% מרווחי הקרן.

יש ירידה חדה בביצועי קרנות הון הסיכון כי בעסקי הון הסיכון הצלחה כמו גם כישלון הם מעגלי היזון חוזר חיובי. כשהשקעה מצליחה באופן יוצא מן הכלל כפי שגוגל היתה לקליינר וסקויה, היא מייצרת הרבה פרסום חיובי לקרן. והרבה יזמים מעדיפים לקחת כסף מקרנות הון סיכון מוצלחות, בגלל הלגיטימיות שזה מעניק להם. ומכאן המעגל האכזרי (למפסידים): קרנות שביצועיהן גרועים יקבלו רק את העסקאות שהדגים הגדולים דחו, מה שגורם להם להמשיך בביצועים גרועים.

תוצאה מכך, מתוך האלף ומשהו קרנות הון סיכון הקיימות כיום בארה”ב, רק בערך 50 צפויות להרוויח כסף, וקשה מאד לקרן חדשה להידחק לקבוצה הזאת.

במובן מסויים השכבה הנמוכה של קרנות הון הסיכון היא מציאה ליזמים. יתכן והם לא כל כך חכמים ומקושרים היטב כמו החברות עם השמות הגדולים, אך הן רעבות הרבה יותר לעסקאות. זה אומר שאתה עשוי לקבל תנאים טובים יותר מהם.

טובים יותר באיזה אופן? הברור ביותר הוא השווי: הם יקחו פחות מהחברה שלך. אך יש פה לא רק כסף, יש פה עוצמה. אני חושב שיזמים יוכלו יותר ויותר להישאר כמנכ”לים, ובתנאים שיקשו יותר לפטר אותם בהמשך.

השינוי הדרמטי ביותר, אני צופה, הוא שקרנות יאפשרו ליזמים לממש כסף באופן חלקי על ידי מכירת חלק מהמניות שלהם ישירות לקרנות הון הסיכון. קרנות התנגדו באופן מסורתי מלאפשר ליזמים לקבל שום דבר לפני ארוע הנזילות הסופי. אך הם גם נואשים לעסקאות. ןמכיון שאני יודע מנסיוני האישי שהכלל נגד קניית מניות מיזמים הוא טפשי, זה מקום טבעי לשינוי בזמן שתחום הון הסיכון הופך יותר ויותר לשוק של מוכרים.

החסרון בלקחת כסף מקרנות פחות ידועות הוא שאנשים יניחו, בצדק או שלא בצדק, שנדחית על ידי הנחשבים יותר. אך כמו כשהלכת לאוניברסיטה, השם של הקרן שלך מפסיק להיות חשוב ברגע שיש לך ביצועים ברי מדידה. כ ככל שאתה בטוח יותר בעצמך, כן תזדקק פחות לקרן ממותגת. אנו מימנו את Viaweb בכספי מלאכים בלבד; מעולם לא עלה על דעתנו שהתמיכה של קרן הון סיכון ידועה תגרום לנו להראות מרשימים יותר.[5]

סכנה נוספת של חברות פחות ידועות היא שכמו מלאכים, יש להן פחות מוניטין להגן עליו. אני חושד שזו השכבה הנמוכה יותר של הקרנות שאחראית לרוב הטריקים שנתנו לקרנות הון הסיכון שם רע כל כך בקרב האקרים. הם דפוקים פעמיים: השותפים הכלליים פחות מוצלחים, ובאותו זמן יש להם בעיות קשות יותר לפתור, כי הקרנות שבשכבה העליונה אספו את כל העסקאות הטובות, והשאירו לחברות בשכבות הנמוכות יותר בדיוק את אותם סטארטאפים שצפויים להתפוצץ.

למשל, חברות מהשכבה הנמוכה צפויות הרבה יותר להעמיד פנים שהן מוניינות בעסקה איתך רק על מנת לנעול אותך בזמן שהן מחליטות אם הן באמת מעוניינות בכך. מנהל כספים מנוסה אחד אמר:

הטובים יותר בדרך כלל לא יתנו מסמך תנאים (term sheet) אלא אם כן הם באמת מעוניינים לבצע עסקה. לחברות מהשכבה השניה או השלישית יש קצב ביטול גבוה הרבה יותר - זה יכול להיות גבוה עד כדי 50%.

וזה ברור למה: החשש הגדול ביותר של החברות מהשכבות הנמוכות הוא,כשאלת המזל זורקת להם עצם, הוא שאחד הכלבים הגדולים יבחין ויקח אותה מהם. הכלבים הגדולים לא צריכים להיות מודאגים בקשר לכך.

ליפול קורבן לטריק הזה יכול לפגוע בך קשות. כפי שאמר לי משקיע הון סיכון:

אם היית מדבר עם ארבע קרנות, ואמרת לשלושה מהן שקיבלת מסמך תנאים, ואז היית צריך להתקשר שוב להגיד שסתם התבדחת, אתה ממש סחורה פגומה עבורם.

הנה פתרון חלקי: כשקרן מציעה לך מסמך תנאים, שאל כמה מעשרת מסמכי התנאים הקודמים שלהם הפכו לעסקאות. זה לפחות יאלץ אותם לשקר במצח נחושה אם הם רוצים להוליך אותך שולל.

לא כל העובדים בקרן הון סיכון הם שותפים. לרוב החברות יש גם הרבה עובדים זוטרים הנקראים משהו בדומה למנתחים או משהו אחר. אם אתה מקבל שיחת טלפון מקרן הון סיכון, לך לאתר האינטרנט שלהם ובדוק אם האדם איתו דיברת הוא שותף. בור הסיכויים הם שהוא עובד זוטר; הם חורשים את האינטרנט בחיפוש אחר סטארטאפים שהבוסים שלהם יוכלו להשקיע בהם. האנשים הזוטרים נוטים להראות מאד חיוביים לגבי החברה שלך. הם לא מעמידים פנים; הם רוצים להאמין שאתה מועמד לוהט, כי זה יהיה רווח עצום להם אם החברה שלהם תשקיע בחברה שהם גילו. אל תלך שולל אחרי האופטימיות הזאת. אלו השותפים שמחליטים, והם צופים על הענינים דרך משקפיים יותר קודרות.

בגלל שקרנות משקיעות סכומים גדולים, הכסף מגיע עם מגבלות גדולות יותר. רובם נכנס לתוקף אם החברה נקלעת לקשיים. למשל, קרנות הון סיכון כותבות בהסכם שבכל מקרה מכירה, הם מקבלים את השקעתם ראשונים. כך שאם החברה נמכרת במחיר נמוך, יכול להיות שהיזמים לא יקבלו כלום. כמה קרנות דורשות כיום שבמקרה של מכירה הם יקבלו פי ארבע מהשקעתם הראשונית לפני שכל מי שמחזיק במניות רגילות (שזה אתה) יקבל דבר כלשהו, אך זה ניצול וצריך להתנגד לו.

הבדל נוסף בהשקעות גדולות הוא שהיזמים נדרשים בדרך כלל להסכים לתקופת “הבשלה” - להקפיא את מניותיהם ולקבלן בחזרה במשך 4-5 השנים הבאות. קרנות הון סיכון לא רוצות להשקיע מיליונים בחברה שהיזמים יוכלו פשוט לקום וללכת ממנה. במובן הכלכלי, יש להבשלה השפעה קטנה, אך בכמה מצבים משמעות הדבר היא שליזמים יש פחות כח. אם המשקיעים קיבלו את השליטה דה פקטו בחברה ופיטרו את אחד מהיזמים, הוא יפסיד את כל המניות שלא הבשילו אלא אם כן יש סעיף הגנה ספציפי נגד מצב זה. כך שההבשלה תגרום במצב זה ליזמים להזהר לא למתוח את החבל.

השינוי המורגש ביותר כשסטארטאפ מקבל הון רציני הוא שהיזמים מאבדים שליטה מלאה. לפני עשר שנים, קרנות הון סיכון התעקשו שיזמים יותרו על תפקיד המנכ”ל ויתנו את התפקיד לאיש עסקים שהם יספקו. זה פחות הכלל היום, בחלקו מפני שהאסונות של הבועה הראו שאנשי עסקים כללים לא מצליחים כל כך בתור מנכ”לים.

אך יחד עם העובדה שיזמים יצליחו יותר ויותר להשאר כמנכ”לים , הם יצטרכו למסור קצת שליטה, כי מועצת המנהלים תהפוך חזקה יותר. בשלב הנבט, מועצת המנהלים היא ברובה יצוגית; אם ברצונך לדבר עם חברי מועצת המנהלים שלך, אתה פשוט צועק להם מעבר לקיר לחדר הסמוך. זה נפסק כשמגיע כסף בסדר גודל של קרנות. בעסקת גיוס הון טיפוסית, מועצת המנהלים יכולה להיות מורכבת משני מנהלים של הקרן, שני יזמים ואדם אחד נוסף המוסכם על שני הצדדים. למועצת המנהלים יהיה הכח הסופי, מה שאומר שהיזמים יצטרכו מעכשיו לשכנע במקום לפקוד.

זה לא כל כך רע כמו שזה נשמע. ביל גייטס נמצא באותה עמדה; אין לו שליטה ברוב במיקרוסופט; בעקרון, הוא צריך לשכנע במקופ לפקוד. ובכל זאת הוא נראה די פוקד, לא כן? כל עוד העניינים הולכים חלק, מועצות המנהלים לא מפריעות הרבה. הסכנה מופיעה כשיש בור בכביש, כפי שקרה לסטיב ג’ובס באפל.

כמו מלאכים, קרנות הון סיכון מעדיפות להשקיע בעסקאות שמופנות אליהם דרך אנשים שהם מכירים. כך שבעוד שלכל הקרנות יש כתובת כלשהי שאליה אתה יכול לשלוח את התכנית העסקית שלך, משקיעי הון הסיכון מודים בינם לבין עצמם שהסיכוי לקבל הון בדרך זאת הוא אפסי. אחד מהם אמר לי לאחרונה שהוא לא מכיר אפילו לא סטארטאפ אחד שקיבל מימון בדרך זאת.

אני חושד שמשקיעי הון סיכון מקבלים תכניות עסקיות בצינור זה על מנת להיות בעניינים בכיוון אליו התעשיה פונה יותר מאשר כמקור לעסקאות. בעצם אני ממליץ בחום להמנע מלשלוח את התכנית העסקית שלך באופן מקרי לקרנות, כי הן מתייחסות לכך כאל עדות לעצלנות. עשה את העבודה הנוספת הכרוכה בקבלת הכרות אישית. כפי שמשקיע אחד מציג זאת:

אני לא קשה להשגה. אני מכיר הרבה אנשים. אם אתה לא מצליח למצוא דרך כלשהי להשיג אותי,איך אתה תצליח להקים חברה מצליחה?

אחת הבעיות הקשות ליזמי סטארטאפ היא להחליט מתי לגשת לקרנות הון סיכון. יש לך בעצם רק הזדמנות אחת, כי הם מסתמכים בעיקר על רושם ראשוני. ואתה לא יכול לפנות לכמה ולשמור את היתר לאחר כך כי, (א) הם שואלים עם מידיברת חוץ מהם ו-(ב) הם מדברים בינם לבין עצמם. אם אתה מדבר עם משקיע הון סיכון אחד והוא מגלה שנדחית על ידי אחר לפני כמה חודשים, אתה בוודאי תראה מוצר משומש.

אז בכל זאת מתי תפנה למשקיעי הון סיכון? כשאתה יכול לשכנע אותם. אם ליזמים יש קורות חיים מרשימים והרעיון לא קשה להבנה, אתה יכול לפנות למשקיעים בשלב די מוקדם. בעוד שאם היזמים לא מוכרים והרעיון מאד חדשני, יתכן ותצטרך להשיק את המוצר ולהראות שהמשתמשים אוהבים אותו לפני שהקרנות ישתכנעו.

אם כמה קרנות מעוניינות בך, הן יהיו מוכנות לפעמים לחלק את העסקה ביניהם. הסיכויים להסכמה שכזאת גדלים אם הם קרובים בהיררכיית הקרנות. עסקאות כאלה יכולות להיות מוצלחות ליזמים כי יש לך כמה קרנות המעוניינות בהצלחה שלך, ואתה יכול לשאול אחת עצות לגבי השניה. יזם שאני מכיר כתב:

עסקאות עם שתי קרנות הן מצויינות. זה עולה לך קצת יותר בבעלות על החברה, אך היכולת לתמרן בין שתי החברות (בנוסף ליכולת לשאולאחת אם השניה חרגה מהמקובל) לא תסולא מפז.

כשאתה במשא ומתן עם קרנות, זכור שהן עשו זאת הרבה יותר ממך. הן השקיעו בתריסרי סטארטאפים, בעוד שזה כניראה הראשון שהקמת. אך אל תיתן להם או לסיטואציה להפחיד אותך. היזם הממוצע חכם יותר מהמשקיע הממוצע. אז עשה מה שהיית עושה בכל מצב מורכב ולא מוכר: התקדם בזהירות ושאל שאלות לגבי כל דבר הנראה מוזר.

לרוע המזל זה שכיח שקרנות הון סיכון שמות תנאים בהסכמים שהשלכותיהם מפתיעות יזמים מאוחר יותר, וזה גם שכיח שקרנות הון סיכון מתגוננות לגבי דברים שהן עושות באומרן שזה הסטנדרט המקובל בתעשיה שלהן. סטנדרט שמנדרט; כל התעשיה הזאת בת כמה עשורים בודדים, ומתפתחת במהירות. המושג “סטנדרט” שימושי כשאתה פועל בקנה מידה קטן (Y Combinator משתמש בתנאים סטדרטיים כי עבור השקעות נבט זעירות זה לא שווה את ההשקעה הנוספת במשא ומתן על כל עסקה בנפרד) אך אין לו אחיזה ברמת הון הסיכון. בקנה מידה הזה, כל משא ומתן הוא ייחודי.

רוב הסטארטאפים המצליחים מקבלים כסף מיותר מאחד מחמשת המקורות הנ”ל. [6] ושמות מקורות הכסף באופן מבלבל נוטים לשמש גם לתיאור סבבי הגיוס השונים. הדרך הטובה ביותר להסביר איך זה עובד היא לעקוב אחר מקרה היפוטתי של סטארטאפ.

שלב ראשון: סבב הנבט

הסטארטאפ שלנו מתחיל כשלקבוצה של שלושה חברים יש רעיון - אולי זה רעיון למשהו שהם יכולים לבנות, או פשוט הרעיון “בואו נקים חברה.” נניח שיש להם כבר מקור אוכל וקורת גג. אך אם יש לך אוכל וקורת גג, קרוב לודאי שיש משהו שאתה צריך לעבוד עליו: או לימודים או עבודה. כך שאם אתה רוצה לעבוד במשרה מלאה על סטארטאפ, קרוב לודאי שהמצב הכספי שלך ישתנה אף הוא.

רבים מיזמי הסטארטאפ אומרים שהם הקימו את החברה מבלי שיהיה להם מושג על מה הם מתכננים לעשות. זה יותר נדיר ממה שזה נראה: רבים חייבים לטעון שהם חשבו על הרעיון אחרי שהם התפטרו כי אחרת המעסיק הקודם שלהם יהיה הבעלים של הרעיון.

שלושת החברים החליטו לבצע את המעשה. מכיוון שרוב הסטארטאפים הם בתחומים תחרותיים, אתה רוצה לעבוד עליהם לא רק במשרה מלאה אלא יותר מכך. אז כמה מהחברים או כולם עוזבים את עבודתם או את הלימודים. (כמה מהיזמים של סטארטאפ יכולים להמשיך בלימודים מתקדמים, אך לפחות אחד צריך להפוך את החברה לעיסוקו העיקרי במשרה מלאה.)

הם יפעילו את החברה מאחת הדירות שלהם בהתחלה, ומכיון שאין להם משתמשים, הם לא צריכים לשלם הרבהעבור תשתית. רוב ההוצאות שלהם היו עבור הקמת החברה, מה שעולה כמה אלפי דולרים של עבודה משפטית ועמלות רישום, והוצאות מחיה של היזמים.

המונח “השקעת נבט” מכסה טווח רחב. עבור כמה קרנות הון סיכון זה יכול להיות $500,000, אך לרוב הסטארטאפים הכוונה הוצאות מחיה של כמה חודשים. אנו נניח שקבוצת החברים התחילה עם $15,000 מהדוד העשיר של חבר שלהם, שלו הם נותנים 5% מהחברה בתמורה. יש רק מניות רגילות בשלב זה. הם משאירים 20% בתכנית אופציות לעובדים עתידיים (אך הם מסדרים את העניינים כך שהם יכולים להעניק אתהמניות הללו לעצמם אם החברה נקנית בשלב מוקדם ורוב המניות הללו טרם הוקצו.), וכל אחד מהיזמים מקבל 25%.

הם מעריכים שעל ידי ניהול אורח חיים מאד מצומצם הכסף יספיק להם לחמישה חודשים. כשנשארו לך חמישה חודשים לסוף הכסף, תוך כמה זמן אתה צריך להתחיל לחפש את סבב הגיוס הבא? תשובה: מייד. זה לוקח זמן למצוא משקיעים, וזמן (תמיד יותר ממה שאתה מעריך) לסגירת העסקה אפילו אחרי שהם אומרים כן. כך שאם קבוצת היזמים שלנו יודעת מה היא עושה, הם יתחילו מייד לרחרח אחר משקיעים מלאכים. אך כמובן שהעבודה העיקרית שלהם היא לבנות את גירסה 1 של התכנה שלהם.

החברים היו אולי רוצים שיהיה להם יותר כסף בסבב הראשון הזה, אך עובדת היותם קצת לחוצים מלמדת אותם לקח חשוב. עבור סטארטאפ, זול הוא כח. ככל שההוצאות שלך קטנות, כך יש לך יותר אפשרויות - לא רק בשלב זה, אלא בכל נקודה עד שאתה רווחי. כשיש לך “קצב שריפת מזומנים” גבוה, אתה תמיד בלחץ זמן, מה שאומר (א) אין לך זמן לתת לרעיונותיך להתפתח, ו-(ב) אתה נאלץ לעתים קרובות לקחת עסקאות שאתה לא אוהב.

הכלל של כל סטארטאפ צריך להיות: בזבז מעט, ועבוד מהר.

אחרי עשרה שבועות עבודה, החברים בנו אב טיפוס שנותן תחושה למשתמש מה המוצר שלהם יעשה. זה לא מה שהם תכננו לעשות בהתחלה - תוך כדי תכנות, היו להם כמה רעיונות חדשים. וזה עושה רק שבריר ממה שהמוצר הסופי יעשה, אך השבריר הזה כולל דברים שאף אחד לפניהם לא עשה לפניהם.

הם גם כתבו לפחות שלד של תכנית עסקית, שעונה על חמש שאלות בסיסיות: מה הם הולכים לעשות, למה משתמשים זקוקים לזה, מה גודל השוק, איך הם יעשו כסף, ומי הם המתחרים ולמה החברה הזאת תנצח אותם. (האחרון צריך להיות יותר ספציפי מ-”הם גרועים” או “אנחנו נעבוד ממש קשה.”)

אם אתה צריך לבחור בין להשקיע זמן על מערכת ההדגמה או על התכנית העסקית, השקע יותר זמן על ההדגמה. תכנה היא לא רק משכנעת יותר, אלא גם דרך טובה יותר לגלות רעיונות.

שלב שני: סבב המלאכים

תוך כדי כתיבת האב טיפוס, הקבוצה עברה על פני רשת החברים שלהם בחיפוש אחר משקיעים מלאכים. הם מוצאים כמה בסביבת הזמן שבה מערכת ההדגמה היתה מוכנה. כשהם הדגימו אותה, אחד המלאכים היה מוכן להשקיע. עכשיו הקבוצה מחפשת יותר כסף: הם רוצים שהכסף יספיק לשנה, ואולי לגייס עוד שני חברים. כך שהם הולכים לגייס $200,000.

המלאך מסכים להשקיע בשווי לפני הכסף של מיליון דולר אחד. החברה מנפיקה מניות בשווי $200,000 למלאך; אם היו 1000 מניות לפני העסקה, זה אומר שהמלאך קיבל200 מניות שנוספו. למלאך יש עכשיו 200/1200 מניות, או שישית מהחברה, ושיעור האחזקה של כל אחד מבעלי המניות הקודמים דוללה בשישית. אחרי העסקה, טבלת בעלי המניות נראית כך:

כדי לשמור על פשטות, תארתי מלאך שמשלם במזומן עבור מניות בעסקה זאת. במציאות, יכול להיות שהמלאך יעדיף לבצע את השקעתו כהלואה המירה. הלואה המירה היא הלואה שיכולה להפוך למניות בשלב מאוחר יותר; זה פועל כמו קניית מניות בסופו של דבר, אך נותן למלאך הגנה טובה יותר מפני מחיצתו על ידי קרן הון סיכון בסבבים הבאים.

מי משלם את הוצאות עורכי הדין בעסקה הזאת? זכור שלסטארטאפנשארו רק כמה אלפי דולרים. בפועל זאת בעיה דביקה, והפתרון שלה בסופו של דבר מאולתר. אולי הסטארטאפ יכול למצוא עורך דין שיעשה זאת בזול בתקווה לעבודה בעתיד אם הסטארטאפ יצליח. אולי למישהו יש חבר עורך דין. אולי המלאך ישלם לעורך דין שלו שייצג את שני הצדדים. (אם אתה בוחר באפשרות האחרונה, אנא ודא שעורך הדין אכן מייצג אותך ולא רק מייעץ לך, אחרת המחוייבות שלו היא אך ורק למשקיע.)

מלאך שמשקיע $200,000 יצפה קרוב לודאי למושב במועצת המנהלים. הוא יכול לבקש גם מניות בכורה, שמשמעותם סוג מיוחד של מניות שיש לו זכויות נוספות מעבר למניות רגילות שיש לכל האחרים. בדרך כלל זכויות יתר אלו כוללות הטלת וטו בקשר להחלטות אסטרטגיות גדולות, הגנה מפני דילול בסבבי גיוס הבאים, והזכות לקבל את השקעתו בחזרה לפני האחרים אם החברה נמכרת.

כמה משקיעים יצפו מהיזמים להסכים לתקופת הבשלה בעבור סכום כזה, ואחרים לא. קרנות הון סיכון דורשות הבשלה יותר ממלאכים בדרך כלל. ב Viaweb הצלחנו לגייס $2.5 מיליון ממלאכים מבלי שנאלצנו להסכים להבשלה אף פעם, בעיקר מפני שהיינו כל כך בלתי מנוסים שפשוט נדהמנו מהרעיון. בפועל הסתבר שזה היה טוב, כי זה הפך לקשה יותר לשלוט בנו.

הנסיון שלנו היה יוצא דופן; הבשלה היא הנורמה עבור סכומים בסדר גודל הזה. Y Combinator לא דורש הבשלה כי (א) אנו משקיעים סכומים כל כך קטנים ו-(ב) אנו חושבים שזה לא נחוץ, ושהתקווה להתעשר ממריצה מספיק כדי לשמור שהיזמים יעבדו. אך אולי אם היינו משקיעים מיליונים היינו חושבים אחרת.

אני צריך להוסיף שהבשלה היא גם מנגנון הגנה של יזמים האחד מפני השני. היא פותרת את הבעיה של מה לעשות אם אחד היזמים פורש. כך שיש יזמים שכופים זאת על עצמם מהקמת החברה.

לוקח לעסקת המלאך שבועיים להחתם, כך שאנו כרגע שלושה חודשים בתוך חיי החברה.

הנקודה אחרי שאתה מקבל את הסכום הגדול הראשון של כספי המלאכים יהיה בדרך כלל השלב המאושר ביותר בחיי הסטארטאפ. זה דומה מאד מלהיות בפוסט-דוקטורט: אין לך שום דאגות כלכליות מיידיות, ומעט מחויבויות. אתה הולך לעבוד על בעיות מעניינות, כמו עיצוב תכנה. אתה לא צריך לבזבז זמן על עניינים בירוקרטיים, כי עדיין לא שכרת בירוקרטים. תהנה כל עוד זה נמשך, ונסה להספיק להתקדם עד כמה שאתה יכול, כי אף פעם אחרי כן לא תהיה כל כך פרודוקטיבי.

עם סכום כסף שנראה בלתי נדלה המונח אחר מבטחים בבנק, היזמים פונים לעבוד בשמחה על להפוך את מערכת ההדגמה למשהו שהם יכולים להפיץ. הם שוכרים את אחד מחבריהם - בתחילה רק כיועץ, לתקופת נסיון, - ואחרי חודש כעובד מספר אחד בחברה. הם משלמים לו את המשכורת הנמוכה ביותר שהוא יכול להתקיים עליה, ועוד 3% ממניות מוגבלות בחברה, עם תקופת הבשלה הפרושה על פני ארבע שנים. (כך שאחרי כן תכנית האופציות יורדת ל 13.7%). [7] הם גם משקיעים קצת כסף על מעצב גרפי עצמאי.

כמה מניות נותנים לעובדים הראשונים? זה משתנה כל כךעד שאין מספר מקובל. אם אתה מוצא מישהו ממש טוב, ממש מוקדם, זה יכול להיות חכם לתת לו מניות כאילו הוא היה אחד היזמים. הכלל האוניברסלי היחיד קובע שכמות המניות שעובד מקבל קטן באופן פולינומיאלי עם גיל החברה. במילים אחרות, אתה מתעשר לפי כמה מוקדם היית בחברה. כך שאם כמה חברים רוצים שתעבוד בסטארטאפ שלהם, אל תשתהה עם תשובתך כמה חודשים.

כחודש מאוחר יותר, בסוף החודש הרביעי, יש לקבוצת היזמים שלנו משהו שהם יכולים להפיץ. בהדרגה, בשיווק מפה לאוזן, הם מתחילים לקבל משתמשים. לראות את המערכת בשימוש על ידי משתמשים אמיתיים - אנשים שהם לא מכירים - נותן להם הרבה רעיונות חדשים. בנוסף הם מגלים שהם מודאגים בצורה אובססיבית לגבי מצב השרת שלהם. (כמה שלווים היו בודאי חיי היזמים כשסטארטאפים כתבו את Visicalc.)

בסוף החודש השישי, למערכת מתחיל להיות מערך בסיסי מוצק של יכולות, וקבוצה קטנה אך נאמנה של לקוחות. אנשים מתחילים לכתוב עליה והיזמים מתחילים להרגיש כמומחים בתחומם.

בואו נניח שהסטארטאפ שלהם יכול להשתמש בעוד כמה מיליונים. אולי הם צריכים להשקיע הרבה כסף בשיווק, או לבנות איזו שהיא תשתית יקרה, או לגייס אנשי מכירות יקרים. אז הם מחליטים להתחיל לדבר עם קרנות הון סיכון. כמה מקורות דואגים להם להכרויות עם משקיעי הון סיכון: המשקיע המלאך שלהם מחבר אותם על כמה; הם פוגשים כמה אחרים בכנסים; כמה משקיעים מתקשרים אליהם אחרי שקראו עליהם.

שלב שלישי: סבב א’

חמושים בתכנית העסקית המקצועית יותר שלהם והיכולת להדגים מערכת אמיתית בפעולה, היזמים יוצאים לפגוש את המשקיעים שהכירו זשה מכבר. הם מגלים שמשקיעי הון הסיכון נראים מאיימים ולא ניתן לרדת לסוף דעתם. כולם שואלים את אותה שאלה: למי עוד עשיתם מצגת? (קרנות הון סיכון הן כמו נערות בבית ספר תיכון: הן מודעות באופן חד למיקומן בהיררכיית הקרנות, ומידת העניין שלהן בחברה הוא פונקציה של העניין שקרנות אחרות מביעות בחברה.)

אחת מחברות הון הסיכון אומרת שהיא רוצה להשקיע והם מציעים ליזמים מסמך תנאים. מסמך תנאים הוא סיכום של התנאים כפי שיופיעו בעסקה אם וכאשר הם יעשו עסקה; עורכי דין ימלאו את הפרטים אחר כך. על ידי הסכמה למסמך התנאים, הסטארטאפ מסכים לדחות קרנות אחרות לזמן מה המוגדר מראש ובזמן זה עורכת הקרן הזאת “גילוי נאות” (due diligence) הדרוש עבור העסקה. גילוי נאות הוא המקבילה של החברות לבדיקת רקע: מטרתו היא לחשוף כל מיני פצצות נסתרות שעלולות להטביע את החברה בהמשך, כמו פגמים חמורים בתכנון המוצר, תביעות משפטיות פתוחות וממתינות, נושאי קניין רוחני, ועוד. תהליך הגילוי הנאות של קרנות בתחומים הכספי והמשפטי הוא יסודי ביותר, אך הגילוי הנאות הטכנולוגי הוא בדרך כלל בדיחה. [8]

תהליך הגילוי הנאות לא חושף אף פצצה מתקתקת, ושישה שבועות מאוחר יותר הם מתקדמים עם העסקה. הנה התנאים: השקעה של שני מיליון דולר לפי שווי לפני הכסף של 4 מיליון דולר, שמשמעותו היא שאחרי שהעסקה נסגרת לקרן תהיה בעלות על שליש מהחברה((4+2)/2). הקרן בנוסף לכך מתעקשת שלפני העסקה תכנית האופציות תורחב במאה מניות. כך שבסך הכל מונפקות 100 מניות נוספות וטבלת בעלי המניות נראית עכשיו כך:

תמונה זאת לא מציאותית מכמה בחינות. למשל, בעוד שהאחוזים בסופו של דבר יכולים להראות כך, זה לא סביר שהקרן תשמור על מספר המנוית הקיים. בעצם, כל בדל נייר של הסטארטאפ יוחלף כפי הנראה, כאילו שהחברה נוסדה מחדש. בנוסף, הכסף יגיע כניראה בכמה שלבים, כשהאחרונים יותנו בכמה תנאים - למראת שזה כניראה נפוץ יותר בעסקאות של קרנות מהשכבות הנמוכות יותר (שתפקידם בחיים הוא לממן סטארטאפים מפוקפקים יותר) מאשר בעסקאות של הקרנות ברמה הגבוהה.

וכמובן שכל משקיע הון סיכון שקורא את זה בודאי מתגלגל על הריצפה מצחוקעל כך שמשקיע הון הסיכון ההיפותטי שלי נתן למלאך לשמור על ה-10.3% שלו מהחברה. אני מודה, זאת גירסאת הבמבי; תוך כדי פישוט התמונה, גם הפכתי את כולם לנחמדים יותר. בעולם האמיתי, קרנות מתייחסות למלאכים באותו אופן בו בעל קנאי מרגיש לגבי החברים הקודמים של אישתו. עבורם החברה לא היתה קיימת לפני שהם השקיעו בה. [9]

אני לא רוצה ליצור את הרושם שאתה חייב סיבוב השקעה אצל מלאך לפני שאתה עושה סיבוב השקעה בקרן הון סיכון. בדוגמה הזאת מתחתי את היריעה על מנת להראות מקורות מרובים למימון בפעולה. כמה סטארטאפים יוכלו לעבור ישירות משלב השקעות הנבט לסבב השקעות בקרנות הון סיכון; אחת מהחברות ב SFP 2005 עשתה זאת.

היזמים נדרשים להבשיל את מניותיהם במשך ארבע שנים, ומועצת המנהלים מורכבת מחדש ויש בה שני משקיעי הון סיכון, שני יזמים ואדם חמישי שמקובל על כולם. המלאך מוותר בשמחה על כסאו במועצת המנהלים.

בשלב זה אין משהו חדש שהסטארטאפ יכול ללמדנו על השקעות - או לפחות לא משהו טוב. [10] הסטארטאפ יגייס קרוב לודאי יותר עובדים בשלב זה; חייבים להשתמש במיליונים הללו אחרי הכל. החברה עשויה לעשות סבבי גיוס נוספים כשהכוונה היא שהם יהיו בשווי גבוה יותר. הם יכלו אם יש להם מזל גדול להנפיק מניות לציבור בבורסה, צריך לזכור שזה בעצם עוד צורה של סבב גיוס כסף, ולא משנה מה מטרתו האמיתית. אך זה, אם לא מחוץ למסגרת האפשרויות, מעבר לנושא המאמר הזה.

עסקאות נופלות

כל מי שהיה בסטארטאפ יבחין שהתאור הנ”ל לוקה בחסר: אסונות. אם יש משהו משןתף לכל הסטארטאפים, הרי שזה שמשהו תמיד משתבש. ואין תחום גרוע יותר מגיוס הון.

למשל, הסטארטאפ ההיפוטתי שלנו מעולם לא ביזבז יותר מחצי מההשקעה הקודמת לפני שקיבל את הבאה. זה מצב אידיאלי יותר מאשר טיפוסי. הרבה סטארטאפים - אפילו מוצלחים - מתקרבים לסוף הכסף בשלב זה או אחר. דברים איומים קורים לסטארטאפים כשנגמר להם הכסף, כי הם מעוצבים לצמיחה ולא למחסור.

אך הדבר הכי לא מציאותי בתיאור סדרת העסקאות הוא שכולן נסגרו. בעולם הסטארטאפים, סגירה הוא לא מה שקורה לעסקאות. מה שקורה לעסקאות הוא שהן נופלות. אם אתה מקים סטארטאפ כדאי מאד שתזכור את זה. ציפורים עפות; דגים שוחים; עסקאות נופלות.

למה? חלק מהסיבה שנראה שעסקאות נופלות לעתים כל כך קרובות היא שאתה משקר לעצמך. אתה רוצה שהעסקה תיסגר, עד שאתה מתחיל להאמין שהיא אכן תיסגר. אך אפילו אם נתקן זאת, עסקאות של סטארטאפים נופלות לעתים קרובות באופן מדאיג - הרבה יותר מלמשל, עסקאות לקניית נדל”ן. הסיבה היא שזאת סביבה כל כך עתירת סיכונים. אנשים שעומדים לקנות או לממן סטארטאפ נוטים ללקות בצורה מרושעת של חרטת קונים. הם לא באמת תופשים את הסיכון שהם עומדים לקחת עד שהעסקה קרובה לסגירה. ואז הם בפאניקה. ולא רק משקיעים מלאכים חסרי נסיון, אלא גם חברות גדולות.

כך שאם אתה יזם סטארטאפ שתוהה למה משקיע מלאך מסויים לא מחזיר לך צלצול, אתה יכול לפחות להתנחם במחשבה שאותו דבר קורה לעסקאות אחרות הגדולות פי מאה.

הדוגמה שהיצגתי להיסוטרית הסטארטאפ היא כמו שלד - מדוייקת עד כמה שהיא, אך צריך להוסיף לה עור וגידים על מנת שתהיה תמונה מושלמת. על מנת להשלים את התמונה, פשוט הוסף את כל האסונות האפשריים.

מחזה מבהיל? באופן מסויים, כן. ובכל זאת באופן מסויים זה מעודד. אי הודאות עצמה של הסטארטאפ מרתיעה ומרחיקה כמעט את כולם. אנשים מעריכים יותר מידי ביטחון - ביחוד אנשים צעירים, שבאופן אירוני זקוקים לו הכי פחות. וכך בהקמת סטארטאפ, כמו בכל משימה אמיצה, עצם ההחלטה לעשות זאת מביאה אותך למחצית הדרך אל המטרה. ביום המרוץ, רוב המתחרים האחרים פשוט לא יופיעו.

הערות

[1] מטרת החוקים הללו היא להגן על יתומים ואלמנות ממזימות השקעה מפוקפקות; ההנחה היא שאנשים עם מיליון דולר ברכוש נזיל יכולים להגן על עצמם. התוצאה הבלתי מכוונת היא שהשקעות שמניבות את התשואות הגבוהות ביותר, כמו קרנות גידור, נגישות לעשירים בלבד.

[2] יעוץ הוא המקום אליו הולכות חברות מוצרים כדי למות. IBM היא הדוגמה המפורסמת ביותר. כך שלהתחיל כחברת יעוץ זה כמו להתחיל את החיים בבית הקברות ולנסות למצוא את דרכך בחזרה לעולם החיים.

[3] אם “קרוב אליך” זה לא עמק הסיליקון, בוסטון, או סיאטל, עליך לשקול לעבור דירה. זה לא צירוף מקרים שלא שמע על כל כך הרבה סטארטאפים מפילדלפיה. (המאמר נכתב על ידי אמריקאי לאמריקאים, ברור שאין צורך לרדת מהארץ - ישראל היא מקום מצויין לסטארטאפים. עמיחי היינס)

[4] לעתים קרובות משוים משקיעים לכבשים. ואכן הם דומים לכבשים, אך זאת תגובה הגיונית למצבם. כבשים מתנהגות כפי שהן מתנהגות כי יש להן סיבה. אם כל הכבשים האחרות פונות ללכת לשדה מסויים, יש שם כנראה מרעה טוב. וכשזאב מופיע, האם הוא עומד לטרוף כבשה באמצע העדר, או אחת הקרובה לשוליים?

[5] זה היה בחלקו ביטחון עצמי ובחלקו פשוט בורות. אנחנו לא ידענו בעצמנו איזה קרנות הון סיכון הן המרשימות ביותר. אנחנו חשבנו שהתכנה היא כל מה שחשוב. אך זה התברר ככיוון הנכון להיות תמים בו: זה עדיף להעריך יותר מידי מלהמעיט בחשיבות של יצירת מוצר טוב.

[6] השמטתי מקור מימון נוסף: מענקים ממשלתיים. אני לא חושב שאפילו שווה לשקול אותם עבור הסטארטאפ הממוצע. יכול להיות שלממשלות יש כוונה טובה כשהן מקימות תכניות מענקים לעידוד סטארטאפים, אך מה שהן נותנות ביד אחת הן לוקחות ביד השניה: תהליך הגשת הבקשה מתיש בצורה בלתי נמנעת, והמגבלות לגבי מה אתה יכול לעשות עם הכסף מכבידות כל כך, שכבר קל יותר לקבל עבודה על מנת להשיג את הכסף.

עליך לחשוד במיוחד לגבי מענקים שמטרתם היא סוג כלשהו של הנדסה חברתית - למשל: לעודד יותר סטארטאפים במיסיסיפי. כסף בחינם להקים סטארטאפים במקום בו מעטים מצליחים רחוק מלהיות בחינם.

כמה סוכנויות ממשלתיות מפעילות קבוצות של קרנות הון סיכון, שמשקיעות במקום לתת מענקים. למשל ה-CIA מנהל קרן הון סיכון הנקראת In-Q-Tel שפועלת לפי מודל של קרנות מהסקטור הפרטי ומייצרת החזרים טובים על הכסף. שווה לנסות אותם אם לא אכפת לך לקבל כסף מה-CIA.

[7] אופציות הוחלפו ברובן במניות מוגבלות, שבסופו של דבר זה אותו דבר. במקום לקבל את הזכות לקנות מניות, העובד מקבל את המניות מייד, ומקבל את הזכות לא להאלץ להחזיר אותן בחזרה. המניות המוקצות למטרה זאת עדיין נקראות “תכנית האופציות”.

[8] אנשים טובים מבחינה טכנולוגית לא מציעים את שרותיהם בדרך כלל לקרנות הון הסיכון על מנת לעשות בחינה טכנית עבור גילוי נאות. כך שהחלק הקשה ביותר ליזמי סטארטאפ הוא לעתים קרובות לענות בצורה מנומסת לשאלות חסרות הערך של ה”מומחים” שהם שולחים לבדוק אותך.

[9] קרנות הון סיכון מוחקות את המלאכים על ידי הנפקה של כמות שרירותית של מניות חדשות. נראה כאילו יש להם פיסת התפלפלות סטנדרטית למצב הזה: שהמלאכים לא פועלים יותר לטובת החברה, ולכן לא ראויים להמשיך להחזיק במניות שלהם. כמובן שזה משקף אי הבנה זדונית של משמעות ההשקעה; כמו כל משקיע, המלאך מפוצה עבור הסיכון שהוא לקח קודם. על פי לוגיקה דומה ניתן לטעון שצריך למנוע מהקרן את זכותה למניותיה כשהחברה מונפקת לציבור.

[10] דבר חדש נוסף שהחברה עשויה להתקל בו הוא סבב גיוס בשווי נמוך יותר מהקודם (down round). סבבים נמוכים הם חדשות רעות; אלו בדרך כלל מחזיקי המניות הרגילות שסופגים את המכה. כמה מהסעיפים המרתיעים ביותר בעסקאות עם קרנות הון סיכון קשורים לסבבים נמוכים - כמו “ראצ’ט מלא אנטי מדלל”, זה מפחיד בדיוק כמו שזה נשמע.

יזמים מתפתים להתעלם מהסעיפים הללו, כי הם חושבים שהחברה תהיה הצלחה גדולה או כישלון חרוץ. הקרנות יודעות אחרת: זה לא נדיר שלסטארטאפ יהיו רגעים קשים לפני שהם בסופו של דבר מצליחים. כך שכדאי לנהל משא ומתן על סעיפי אנטי דילול, אפילו אם אתה חושב שלא תזדקק להם, והמשקיעים יגרמו לך להרגיש שאתה עושה צרות ללא סיבה.

המאמר המקורי באנגלית

All rights reserved (c) Paul Graham